VNM

Mã cổ phiếu · Thị trường Việt Nam

Khuyến Nghị Đầu Tư

(05/03/2026) **TIÊU DÙNG TĂNG TRƯỞNG, LỢI NHUẬN CẢI THIỆN**

VCBS khuyến nghị MUA với giá mục tiêu 74.300 đồng/cp, tương đương với P/E mục tiêu đạt 16,1x dựa trên kỳ vọng ngành tiêu dùng cải thiện, xuất khẩu tiếp tục tăng trưởng, biên lợi nhuận dự báo tăng nhẹ.

**CẬP NHẬT KQKD:**

DTT và LNST Q4.2025 lần lượt đạt 17.033 tỷ đồng (+10,1% yoy) và 2.827 tỷ đồng (+31,7% yoy). Doanh thu quý 4 tiếp tục lập đỉnh mới nhờ xuất khẩu tăng trưởng mạnh mẽ, kinh doanh nội địa hồi phục. Luỹ kế cả năm 2025, DTT ghi nhận 63.646 tỷ đồng (+3,0% yoy). LNST cả năm 2025 đạt 9.414 tỷ đồng (-0,4% yoy), giảm nhẹ do biên lợi nhuận giảm 20 đcb trong bối cảnh giá sữa bột tăng mạnh hồi đầu năm, kết quả kinh doanh quý 1 của VNM kém khả quan. Biên lợi nhuận gộp quý 4 đạt 40,4%, cải thiện nhẹ 0,3% svck nhưng giảm 1,4% so với quý 3 do VNM thường chốt nguyên liệu trước 1 – 2 quý, do đó giá sữa bột giảm sẽ không phản ánh ngay vào kết quả kinh doanh của quý đó. Bên cạnh đó, cơ cấu danh mục sản phẩm thay đổi cũng ảnh hưởng tới biên lợi nhuận. Tỷ lệ Chi phí SG&A/DTT đạt 21,9%, giảm -1,9% qoq và -3,3% yoy nhờ tối ưu hoá các khoản dịch vụ khuyến mại, trưng bày và giới thiệu sản phẩm.

**LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ**

Tiêu thụ sữa kỳ vọng cải thiện, động lực tăng trưởng từ các sản phẩm mới: Các chính sách mới về thuế thu nhập cá nhân sẽ giúp thu nhập khả dụng tăng, kỳ vọng thúc đẩy tăng trưởng ngành hàng tiêu dùng. Bên cạnh đó, VNM liên tục ra mắt các sản phẩm mới nhằm thu hút nhiều phân khúc khách hàng.

Biên lợi nhuận kỳ vọng cải thiện: Giá sữa bột đầu vào giảm khá mạnh trong Q4.2025 và sẽ được phản ánh vào kết quả kinh doanh Q1.2026\. Dù giá sữa bột đã tăng trở lại, nhưng VCBS kỳ vọng không biến động mạnh trong thời gian tới. Giá đường tiếp tục giảm hồi đầu năm 2026 và dự báo duy trì ở mức thấp.

Chiến lược marketing hiệu quả, chuyển đổi số giúp nâng cao hiệu quả hoạt động: VNM liên tục mở mới cửa hàng và có kế hoạch phát triển kênh phân phối thành hệ thống bán lẻ. Việc áp dụng công nghệ trong hoạt động cũng hỗ trợ VNM tiết kiệm chi phí vận hành.

Thị trường nước ngoài giảm nhẹ với ảnh hưởng của Trung Đông: Doanh thu nước ngoài dự báo tiếp tục tăng trưởng nhờ danh mục sản phẩm đa dạng, tuy nhiên sẽ bị ảnh hưởng trọng yếu nếu căng thẳng tại Trung Đông kéo dài.

----------------------------------------------------------------

(26/02/2026) **Tăng trưởng trở lại, định giá hợp lý**

**Dự phóng năm 2026F lợi nhuận tăng trưởng trở lại.** Năm 2026F, BVSC dự phóng doanh thu thuần đạt 68.241 tỷ đồng (+7,2% YoY) và LNST-CĐTS đạt 10.033 tỷ đồng (+6,6% YoY). Động lực tăng trưởng với thị trường nước ngoài duy trì tăng trưởng hai con số, trong khi nội địa được thúc đẩy nhờ các sản phẩm cao cấp/siêu cao cấp (đang chiếm 10% doanh thu) tiếp tục tăng trưởng, trọng tâm các sản phẩm dinh dưỡng cho các độ tuổi. Ngoài ra, biên lợi nhuận gộp có thể cải thiện nhờ giá nguyên liệu hạ nhiệt.

**Khuyến nghị đầu tư.** Sử dụng phương pháp DCF, định giá VNM ở mức **73.700 đồng/cp** tại cuối năm 2026F và khuyến nghị **NEUTRAL** với cổ phiếu VNM.

----------------------------------------------------------------

(25/02/2026) **Quý 4 bứt phá khép lại một năm thách thức**

* Chúng tôi duy trì khuyến nghị TRUNG LẬP đối với VNM do tiềm năng tăng giá hạn chế (8% bao gồm cổ tức) trước triển vọng tăng trưởng lợi nhuận chỉ một chữ số trong giai đoạn 2026-2027, do chi phí marketing dự kiến cao làm giảm đi lợi thế giá nguyên liệu thấp trong ngắn hạn. Chúng tôi điều chỉnh tăng giá mục tiêu 12 tháng lên 72.000 đồng/cp (từ 65.000 đồng/cp).

**Luận điểm đầu tư**

* **Cơ cấu sản phẩm và kênh phân phối cải thiện**: Phân khúc cao cấp/siêu cao cấp hiện chiếm khoảng 10% doanh thu và tiếp tục duy trì đà tăng trưởng. Tăng trưởng trong nước, xuất khẩu tăng tốc và đẩy mạnh mở rộng kênh thương mại hiện đại là nền tảng giúp VNM gia tăng doanh thu.

* **Chi phí đầu vào duy trì ở mức thấp trong thời gian tới**: Chi phí nguyên liệu sữa nhập khẩu được kỳ vọng thuận lợi trong năm 2026, giúp VNM có thể tăng ngân sách cho hoạt động tiếp thị.

* **Mức định giá chưa hấp dẫn so với triển vọng tăng trưởng:** **Chúng tôi dự báo doanh thu và lợi nhuận sau thuế (LNST) năm 2026 lần lượt đạt 65,5 nghìn tỷ đồng (+3% svck) và 10 nghìn tỷ đồng (+6,3% svck)**. Tại mức giá 70.200 đồng/cp, cổ phiếu hiện đang giao dịch ở mức **P/E 2026F là khoảng 17x**. Dựa trên sự kết hợp giữa phương pháp định giá DCF và P/E 16x, chúng tôi đưa ra giá mục tiêu đối với VNM là 72.000 đồng. Tỷ suất cổ tức duy trì ở mức 6%.

**Điểm nhấn KQKD**

* **KQKD Q4/2025 vượt trội:** Doanh thu đạt 17 nghìn tỷ đồng (+10,1% svck), LNST đạt 2,84 nghìn tỷ đồng (+33,7% svck). Doanh thu nội địa tăng 8% svck, trong khi xuất khẩu duy trì đà tăng 26% svck. Biên lợi nhuận ròng đạt 16,6% (+270 điểm cơ bản svck) nhờ biên lợi nhuận gộp cải thiện lên 40,4% và chi phí bán hàng giảm 5% svck.

* **Kênh thương mại hiện đại ngày càng đóng vai trò quan trọng:** Doanh thu kênh hiện đại tăng trưởng hai chữ số trong khi kênh truyền thống sụt giảm. Công ty đặt kế hoạch mở thêm 200 cửa hàng Vinamilk trong trung hạn, với tiềm năng bán thêm sản phẩm khác (như bò thương hiệu Vinabeef).

* **KQKD Q1/2026 dự kiến tăng mạnh**: Ban lãnh đạo chia sẻ doanh thu trong tháng 1/2026 đạt mức tăng trưởng hai chữ số, cho thấy khởi đầu thuận lợi dù đưa ra dự báo thận trọng cho cả năm với mức tăng trưởng LNST chỉ 2–4%. Mức tăng trưởng này vẫn chưa phải chính thức và có thể thay đổi.

**Rủi ro:** Giá nguyên liệu sữa tăng mạnh, chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp cao hơn dự kiến, tốc độ tiêu thụ phục hồi chậm hơn kỳ vọng.

----------------------------------------------------------------

(13/02/2026) **Cập nhật nhanh**

**Công ty ghi nhận LNST tăng vọt 31,7% svck trong Q4/2025 nhờ tăng trưởng doanh thu tốt hơn và nền thấp của cùng kỳ năm trước, phần lớn phù hợp với kỳ vọng của ACBS. Lũy kế 2025, LNST đạt 9.414 tỷ đồng (-0,4% svck), hoàn thành 97% kế hoạch công ty và 103% dự phóng của ACBS. ACBS dự phóng LNST 2026 đạt 9.757 tỷ đồng (+3,6% svck), giảm 3% so với dự phóng trước, và duy trì giá mục tiêu đến cuối năm 2026 ở mức 72.000 đồng/cổ phiếu. Đánh giá KHẢ QUAN**.

**Doanh thu thuần và LNST tăng lần lượt 10% svck và 31,7% svck trong Q4/2025**, đưa kết quả 2025 của VNM đạt 63.646 tỷ đồng (+3% svck) và 9.414 tỷ đồng (-0,4% svck). Doanh thu thành phẩm, chiếm 94% doanh thu thuần, tăng 8,1% svck trong Q4 và 3,4% svck cho cả năm 2025.

**Doanh thu từ thị trường nước ngoài tiếp tục là điểm sáng** với mức tăng 21% svck trong Q4 và 15,5% svck cho cả năm, chiếm 20% tổng doanh thu thuần của VNM. Động lực chính là hoạt động xuất khẩu trực tiếp tăng 25,4% svck, đạt 7.105 tỷ đồng trong năm 2025 nhờ duy trì vị thế tại thị trường chủ lực Trung Đông, đồng thời mở rộng sang các quốc gia/vùng lãnh thổ khác. Các công ty con ở nước ngoài đạt doanh thu thuần 5.576 tỷ đồng, tăng 4,8% svck, bao gồm Q4 tăng trưởng 16,4% svck.

**Doanh thu nội địa tăng 5,2%** **svck trong Q4 và 0,6% svck cả năm 2025**. Sự phục hồi của kênh phân phối truyền thống sau khi tái cấu trúc cùng với các hoạt động tái định vị thương hiệu, tích cực ra mắt nhiều sản phẩm mới và đẩy mạnh hiện diện trên kênh online và thông qua hệ thống cửa hàng bán lẻ Vinamilk đã giúp tăng trưởng doanh thu nội địa trong nửa cuối năm tốt hơn so với kết quả của nửa đầu năm 2025\. Tăng trưởng đến từ tất cả các dòng sản phẩm, trong đó nổi bật là sữa bột trẻ em.

**LNST tăng mạnh 31,7% svck trong Q4,** nhờ chi phí bán hàng và quản lý giảm 4,5% svck trong khi doanh thu tăng trưởng tốt hơn, bên cạnh biên lợi nhuận gộp tăng nhẹ (+0,3 điểm %). Kết quả này đã giúp thu hẹp mức giảm LNST xuống còn 0,4% svck cho cả năm 2025\. LNST có thể đã có tăng trưởng cả năm nếu không có khoản lỗ 151 tỷ đồng từ công ty liên doanh, liên kết chủ yếu do khoản dự phòng một lần cho Miraka (New Zealand).

**ACBS dự phóng** **doanh thu thuần và LNST của VNM đạt lần lượt 67.311 tỷ đồng** **(+5,8% svck) và 9.757 tỷ đồng (+3,6 svck) trong năm 2026**. Trong đó, hiệu ứng nền thấp có thể vẫn còn hỗ trợ đáng kể cho kết quả Q1/2026\. Tuy nhiên, tỷ lệ chi phí BH&QL dự kiến có thể tăng lên trong 2026 do công ty dự kiến gia tăng các hoạt động, chương trình marketing nhân kỷ niệm 50 năm thành lập.

----------------------------------------------------------------

(12/02/2026) **Ổn định phân phối, vững vàng đi lên**

- Q4/2025, VNM ghi nhận LN ròng tăng mạnh 31% svck đạt 2.840 tỷ đồng nhờ các thị trường đều tăng tốt và cơ cấu lại kênh bán hàng hiệu quả. Cả năm 2025, LN ròng đạt 9,410 tỷ đồng (+0% svck), hoàn tất 95% dự phóng của MBS Research.

- MBS kỳ vọng tăng trưởng kép lợi nhuận ròng đạt 8,5% trong năm 2026-2027 với động lực chủ yếu từ thị trường nội địa và giá NVL đầu vào giảm nhiệt.

- MBS duy trì khuyến nghị **KHẢ QUAN** với giá mục tiêu 80.800 VND/cổ phiếu.

----------------------------------------------------------------

(09/02/2026) **Mục tiêu tăng trưởng sơ bộ một chữ số, chi phí SG&A cao hơn cho các chiến dịch marketing trong năm 2026 - Báo cáo Gặp gỡ NĐT**

- VCSC đã tham dự cuộc gặp gỡ nhà đầu tư của CTCP Sữa Việt Nam (VNM) vào thứ Sáu, ngày 06/02. Nhìn chung, VCSC nhận thấy khả năng điều chỉnh tăng đối với dự báo hiện tại của VCSC (tăng trưởng doanh thu 3% và LNST sau lợi ích CĐTS đi ngang YoY trong năm 2026). Cuộc họp bao gồm các điểm chính sau: Kế hoạch tài chính & triển vọng năm 2026

- Mục tiêu tăng trưởng doanh thu YoY: 4–6% cho thị trường trong nước và 15% cho thị trường xuất khẩu.

- Mục tiêu tăng trưởng LNST YoY: 2–4%.

- Nguyên nhân tốc độ tăng trưởng lợi nhuận ròng thấp hơn so với tăng trưởng doanh thu chủ yếu do công ty dự kiến chi phí bán hàng & quản lý (SG&A) sẽ tăng mạnh (liên quan đến các chiến dịch marketing lớn nhân dịp kỷ niệm 50 năm thành lập Vinamilk). Tỷ lệ SG&A/doanh thu ghi nhận ở mức thấp trong quý 4/2025 (-4 điểm % YoY) một phần do chiến lược marketing tập trung vào xây dựng thương hiệu thông qua mở rộng hệ thống cửa hàng và kiểm soát marketing hiệu suất, qua đó giúp giảm bớt chi phí thu hút khách hàng của VNM.

- Các mục tiêu nêu trên đều mang tính chiến lược tổng thể và chưa được HĐQT phê duyệt chính thức. Các số liệu cụ thể sẽ được công bố trong những tháng tới.

- Tháng 1/2026 ghi nhận đà tăng trưởng doanh thu hai chữ số. Tháng 2 được kỳ vọng sẽ chậm hơn do ảnh hưởng của kỳ nghỉ Tết.

- Giá bán trung bình: Vinamilk hiện chưa có kế hoạch chính thức về việc tăng giá bán. Đồng thời, VCSC cũng ghi nhận cách tiếp cận thận trọng tương tự trong việc tăng giá từ CTCP Hàng tiêu dùng Masan (HOSE: MCH) trong năm 2026.

- Định hướng chiến lược không đổi: VNM hiện đang chuyển dịch sang các sản phẩm cao cấp hơn, nhấn mạnh vào các sản phẩm giá trị gia tăng và dinh dưỡng chức năng cho nhiều nhóm khách hàng, từ trẻ sơ sinh đến người cao tuổi. Công ty sẽ tiếp tục hành trình tái định vị thương hiệu, cao cấp hóa sản phẩm và ứng dụng các công nghệ như AI để tối ưu hóa chi phí vận hành.

KQKD theo sản phẩm và phân khúc

- Cơ cấu đóng góp doanh thu năm 2025 theo nhóm sản phẩm: Sữa nước: ~40%; Sữa chua: ~25%; Sữa đặc: ~20%; Sữa bột: ~15%

- Trong năm 2025, tăng trưởng được ghi nhận ở hầu hết các nhóm sản phẩm, ngoại trừ sữa chua do mức nền so sánh cao của năm trước. Dòng sữa chua cao cấp Green Farm được dự báo sẽ đạt mức tăng trưởng hai chữ số trong năm 2026.

- Mở rộng ngoài ngành sữa: Công ty tỏ ra lạc quan đối với các mảng kinh doanh không liên quan đến sữa, bao gồm trà kombucha. Tuy nhiên, tỷ trọng doanh thu hiện vẫn còn khá nhỏ. Tổng kết và cập nhật kết quả vận hành

- Ra mắt sản phẩm: Vinamilk đã ra mắt và tái ra mắt tổng cộng 100 đơn vị lưu kho (SKU) trong năm 2025.

- Thị phần: Sau khi mất một phần thị phần trong quý 1/2025 do các vấn đề phân phối bán hàng, Vinamilk hiện đang tập trung giành lại vị thế, đặc biệt ở phân khúc sữa nước trước các đối thủ như TH True Milk.

- Chuỗi cửa hàng Vinamilk: Công ty đặt mục tiêu tăng số lượng cửa hàng từ khoảng 800 lên 1.000 cửa hàng trong năm 2026.

- Phân phối Sữa Mộc Châu: Dòng kem cao cấp mới ra mắt đang được triển khai trên toàn quốc. Phản hồi ban đầu của người tiêu dùng về thiết kế và chất lượng là tương đối tích cực.

- Kênh phân phối truyền thống (GT): Các hộ kinh doanh hiện đang thích ứng với quy định thuế mới. Vinamilk cũng đang tích cực hỗ trợ các nhà phân phối nhằm tránh gián đoạn chuỗi cung ứng trong giai đoạn chuyển đổi này.

- F&N tăng tỷ lệ sở hữu: Dù công ty đang thảo luận về các tiềm năng cộng hưởng với F&N cho kế hoạch chiến lược 5 năm tới (bắt đầu từ 2026), ban lãnh đạo vẫn tự tin vào khả năng hoạt động độc lập dựa trên các nguồn lực hiện có.

----------------------------------------------------------------

(05/02/2026) **Q4/2025: KQKD tăng mạnh 34%; vượt dự báo**

- Lợi nhuận thuần của VNM tăng mạnh 34% so với cùng kỳ đạt 2.840 tỷ đồng, cao hơn 11% so với dự báo của HSC, trong khi doanh thu thuần tăng 10% so với cùng kỳ đạt 17.034 tỷ đồng. KQKD tích cực được thúc đẩy nhờ sự cải thiện tại cả thị trường trong nước và nước ngoài.

- Doanh thu trong nước tăng 8% so với cùng kỳ đạt 13.846 tỷ đồng, cao hơn 6% so với dự báo của HSC, được hỗ trợ nhờ thế mạnh của các sản phẩm cốt lõi, những đổi mới trong sản phẩm, chiến lược cao cấp hóa sản phẩm và kênh bán hàng hiện đại cải thiện rõ nét, đặc biệt là chuỗi cửa hàng Vinamilk. Thị trường nước ngoài tăng 21% so với cùng kỳ, sát với dự báo, trong đó doanh thu xuất khẩu tăng 26% so với cùng kỳ đạt 1.579 tỷ đồng và doanh thu từ các công ty con ở nước ngoài tăng 16% so với cùng kỳ đạt 1.609 tỷ đồng.

- Sau khi tăng 23% trong 3 tháng qua, giá cổ phiếu VNM đã tiến sát giá mục tiêu của HSC và hiện đang giao dịch ở mức P/E năm 2026 là 16,6 lần. HSC đang xem xét lại giá mục tiêu và khuyến nghị.

----------------------------------------------------------------

(04/02/2026) **KQKD Q4/2025 bứt phá**

- **KQKD vượt trội với doanh thu tăng trưởng hai chữ số.** VNM ghi nhận KQKD Q4/2025 tích cực, với doanh thu đạt 17 nghìn tỷ đồng (+10,1% svck) và lợi nhuận ròng cổ đông công ty mẹ đạt 2,84 nghìn tỷ đồng (+33,7% svck), cao hơn 5% so với dự báo của chúng tôi. Lũy kế năm 2025, VNM ghi nhận doanh thu đạt 63,6 nghìn tỷ đồng (+3,0% svck) và lợi nhuận ròng đạt 9,41 nghìn tỷ đồng (-0,4% svck), lần lượt hoàn thành 99% và 97% kế hoạch doanh thu và lợi nhuận năm, mặc dù thị trường tiêu dùng gặp nhiều thách thức về thay đổi chính sách thuế, thuế đối ứng của Mỹ và tình trạng ngập lụt nghiêm trọng trong Q4.

- **Doanh thu tăng trưởng đồng đều.** Doanh thu nội địa tăng trưởng tốt (+8% svck, +0,5% so với quý trước), được hỗ trợ bởi tăng trưởng hai chữ số tại kênh thương mại hiện đại, bán lẻ truyền thống và thương mại điện tử. Hoạt động xuất khẩu duy trì đà tăng mạnh, đặc biệt tại thị trường Trung Đông, với doanh thu xuất khẩu đạt 1,58 nghìn tỷ đồng (+26% svck), đánh dấu quý tăng trưởng thứ 10 liên tiếp. Các công ty con ở nước ngoài đóng góp 1,61 nghìn tỷ đồng (+16,4% svck), nhờ kết quả tốt của Angkormilk.

- **Biên lợi nhuận cao vượt trội so với những năm gần đây** nhờ tăng trưởng doanh thu, biên lợi nhuận hoạt động tăng 380 điểm cơ bản svck lên 18,7% trong Q4/2025 (từ 14,9% trong Q4/2024). Biên lợi nhuận gộp cải thiện 30 điểm cơ bản lên 40,4% (so với 40,1% trong năm 2024), phản ánh hiệu ứng đòn bẩy hoạt động, chi phí đầu vào thuận lợi từ Q3/2025 và cơ cấu sản phẩm cải thiện. Chi phí bán hàng giảm 5% svck và chi phí quản lý giảm 2% svck, chủ yếu nhờ giảm chi phí tái định vị thương hiệu. Theo đó, biên lợi nhuận ròng đạt 16,6%, tăng 270 điểm cơ bản svck, cho thấy chất lượng lợi nhuận cải thiện.

- **Khép lại một năm nhiều biến động.** Do VNM ghi nhận KQKD kém khả quan trong nửa đầu năm 2025, doanh thu cả năm chỉ tăng 3,0% svck trong khi lợi nhuận ròng giảm nhẹ (-0,4% svck), với biên lợi nhuận ròng thu hẹp 50 điểm cơ bản xuống 14,8% (từ 15,3% trong năm 2024). Lũy kế năm 2025, VNM đã **hoàn thành 97% kế hoạch lợi nhuận sau thuế** trong bối cảnh còn nhiều thách thức. Những yếu tố hỗ trợ bao gồm (1) chiến dịch tái định vị thương hiệu toàn hàng, (2) đà xuất khẩu duy trì mạnh và (3) sự phục hồi của thị trường nội địa sẽ giúp công ty tăng trưởng.

- Khuyến nghị gần nhất của chúng tôi đối với VNM là TRUNG LẬP với giá mục tiêu 65.000 đồng/cổ phiếu. Đà tăng giá cổ phiếu gần đây đã phần nào phản ánh câu chuyện bước ngoặt của doanh nghiệp. VNM hiện đang giao dịch P/E trượt ở mức 15,7x, tương đương mức trung bình 3 năm. Chúng tôi sẽ cập nhật triển vọng và khuyến nghị sau cuộc họp kết quả kinh doanh vào ngày 5/2/2026.

----------------------------------------------------------------

(03/02/2026) **Lợi nhuận quý 4 tăng 34% YoY nhờ tăng trưởng đồng thời ở thị trường xuất khẩu và trong nước - Báo cáo KQKD**

- Tại cấp độ công ty: Doanh thu và LNST quý 4/2025 lần lượt tăng 10% và 34% YoY. Trong năm 2025, doanh thu tăng nhẹ 3% YoY trong khi LNST đi ngang YoY, khi việc gián đoạn kênh phân phối trong quý 1/2025 đã được bù đắp bởi kết quả tích cực trong quý 2 - quý 4/2025. Hai chỉ số trên lần lượt hoàn thành 100% và 102% dự báo cả năm của VCSC. VCSC nhận thấy tiềm năng điều chỉnh tăng đối với dự báo, dù cần thêm đánh giá chi tiết.

- Doanh thu trong nước: Doanh số quý 4/2025 tăng 8% YoY. Hệ thống cửa hàng Vinamilk tiếp tục ghi nhận lưu lượng khách đạt mức cao kỷ lục. VNM đã ra mắt gần 100 sản phẩm đổi mới trong năm 2025, sau 120 lần ra mắt và tái cơ cấu sản phẩm trong 2024. Nhiều chiến dịch marketing đã được được triển khai với KPI rất khả quan.

- VCSC đánh giá cao tốc độ đẩy mạnh trong cao cấp hóa danh mục của VNM, nhắm tới người tiêu dùng quan tâm đến sức khỏe, nhu cầu sữa thực vật, sữa bột cho người cao tuổi, cùng các hương vị sáng tạo cho sữa chua và sữa nước.

- Thị trường nước ngoài: Doanh số quý 4/2025 tăng 21% YoY trên mức cơ sở cao, chủ yếu do Angkor Milk và VNM nhanh chóng gia tăng thị phần tại Campuchia, trong khi các thị trường khác cũng ghi nhận kết quả tích cực.

- Lợi nhuận: Biên lợi nhuận gộp quý 4/2025 giảm nhẹ QoQ từ 41,8% xuống 40,4%, chủ yếu do biên lợi nhuận gộp mảng xuất khẩu giảm 5 điểm % và biên lợi nhuận gộp trong nước giảm 60 điểm cơ bản. VCSC lưu ý rằng giá bột sữa đầu vào trên thị trường đã giảm khoảng 30% trong nửa cuối năm 2025. Tỷ lệ chi phí SG&A/doanh thu giảm khoảng 4 điểm %, chủ yếu nhờ mẫu số doanh thu cao hơn, khi các sáng kiến tái định vị thương hiệu, đổi mới sản phẩm, cũng như các chương trình chuyển đổi số triển khai trước đây của VNM bắt đầu mang lại hiệu quả.

----------------------------------------------------------------

(04/12/2025) **TIÊU DÙNG NỘI ĐỊA CẢI THIỆN, XUẤT KHẨU TĂNG TRƯỞNG**

- ĐÁNH GIÁ: TRUNG LẬP VCBS khuyến nghị TRUNG LẬP với giá mục tiêu 70.700 đồng/cp, tương đương với P/E mục tiêu đạt 15,3x dựa trên kỳ vọng ngành tiêu dùng cải thiện, xuất khẩu tiếp tục tăng trưởng, biên lợi nhuận dự báo tăng nhẹ.

**CẬP NHẬT KQKD:**

- DTT và LNST Q3.2025 lần lượt đạt 16.953 tỷ đồng (+9,1% yoy) và 2.527 tỷ đồng (+5,1% yoy). Doanh thu quý 3 lập đỉnh mới nhờ xuất khẩu tăng trưởng mạnh mẽ. Luỹ kế 9T.2025, DTT ghi nhận 46.612 tỷ đồng (+0,7% yoy), trong đó doanh thu nội địa giảm -2,2% yoy và doanh thu nước ngoài tăng 13,7% yoy.

- Biên lợi nhuận gộp quý 3 đạt 41,8%, giảm nhẹ 0,2% so với quý 2 do doanh thu tăng mạnh chủ yếu đến từ kênh xuất khẩu, trong khi nguyên vật liệu cho các sản phẩm xuất khẩu chủ yếu là sữa bột nhập khẩu giá cao. Tỷ lệ Chi phí SG&A/DTT đạt 23,8%, giảm 1,2% qoq và 0,4% yoy nhờ áp dụng công nghệ vào trong hoạt động giúp tối ưu chi phí vận hành. LNST 9T.2025 đạt 6.570 tỳ đồng (-9,6% yoy), giảm dù doanh thu cải thiện do biên lợi nhuận 9T giảm, kết quả kinh doanh quý 1 của VNM kém khả quan.

**LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ**

- Tiêu thụ sữa kỳ vọng cải thiện, động lực tăng trưởng từ các sản phẩm mới: Các chính sách mới về thuế thu nhập cá nhân sẽ giúp thu nhập khả dụng của người dân tăng, kỳ vọng thúc đẩy tăng trưởng ngành hàng tiêu dùng từ năm 2026. Bên cạnh đó, VNM liên tục ra mắt các sản phẩm mới phù hợp với nhu cầu của người tiêu dùng.

- Biên lợi nhuận kỳ vọng cải thiện: Giá sữa bột đầu vào đang có dấu hiệu giảm mạnh và dự báo duy trì ở mức thấp trong thời gian tới. Giá đường cũng duy trì ở mặt bằng thấp. Chiến lược marketing hiệu quả, chuyển đổi số giúp nâng cao hiệu quả hoạt động: VNM liên tục mở mới cửa hàng, hệ thống các cửa hàng sẽ là các trung tâm giao nhận cho kênh TMĐT. Việc áp dụng công nghệ trong hoạt động cũng hỗ trợ VNM tiết kiệm chi phí vận hành.

- Thị trường nước ngoài vẫn là điểm sáng: Doanh thu xuất khẩu dự báo tiếp tục tăng trưởng nhờ danh mục sản phẩm đa dạng.

----------------------------------------------------------------

(28/11/2025) **Nâng khuyến nghị lên Tăng tỷ trọng nhờ triển vọng xuất khẩu và tỷ suất lợi nhuận cải thiện**

- HSC nâng khuyến nghị đối với VNM lên Tăng tỷ trọng (từ Nắm giữ) và tăng 10% giá mục tiêu theo phương pháp DCF lên 70.600đ sau khi điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận.

- KQKD Q3/2025 vượt dự báo của HSC, đặc biệt nhờ xuất khẩu mạnh hơn kỳ vọng; xu hướng này cùng với giá sữa bột nguyên liệu và đường thấp hơn giả định giúp HSC nâng bình quân 3% dự báo lợi nhuận thuần giai đoạn 2025-2027. Dự báo mới - hơi thấp hơn so với bình quân dự báo thị trường - cho thấy lợi nhuận thuần năm 2026 tăng trưởng 9% và tăng trưởng với tốc độ CAGR 3 năm đạt 3%.

- Sau khi giá cổ phiếu tăng 6% trong 1 tháng qua, VNM đang giao dịch ở mức P/E dự phóng 12 tháng tới là 14,4 lần, thấp hơn 0,6 độ lệch chuẩn so với bình quân từ tháng 11/2022 ở mức 15,1 lần. Tại giá mục tiêu mới, tiềm năng tăng giá là 18% và P/E dự phóng năm 2026 là 16,6 lần.

---------------------------------------------------

(24/11/2025) **Ổn định bứt phá nhờ "cú hích kép"**

- Q3/2025, doanh thu VNM đạt 16.968 tỷ đồng (+9,1% YoY) và lợi nhuận sau thuế (LNST) đạt 2.511 tỷ đồng (+4,5% YoY). Lũy kế 9T2025, doanh thu hợp nhất đạt 46.678 tỷ đồng (+0,7% YoY) và LNST đạt 6.586 tỷ đồng (-9,9% YoY). Chủ yếu do kết quả kinh doanh yếu ở đầu năm khi VNM tái cấu trúc hệ thống phân phối nội địa. Nếu loại trừ khoản lỗ liên doanh và chi phí trích lập dự phòng đầu tư một lần tại các công ty con ở New Zealand, Úc và Trung Quốc, lợi nhuận trước thuế riêng quý 3 từ hoạt động cốt lõi của VNM đạt 3.330 tỷ đồng (+13,2% YoY).

- MASVN dự báo Q4/2025 sẽ tích cực, với doanh thu và LNST tăng trưởng lần lượt 10% và 28% YoY, nhờ: 1) Doanh thu cải thiện; 2) Chi phí được quản lý hiệu quả hơn với giá bột sữa có xu hướng giảm, biên lợi nhuận gộp cải thiện đạt 41,9%; 3) Công ty không còn chịu tác động từ chi phí dự phòng.

- Trong nước: Sau quá trình tái cấu trúc, VNM bước vào chu kỳ tăng trưởng mới từ 2026, dẫn dắt bởi danh mục sản phẩm cao cấp, mở rộng quốc tế và cải thiện hiệu quả vận hành. Các phân khúc mới như sữa dinh dưỡng người lớn, sữa cao đạm, đồ uống thưởng thức và sữa hạt đều tăng trưởng hai chữ số. "Green Farm" được chọn làm sản phẩm chiến lược, với doanh số 10 tháng đầu năm tăng 225% YoY. Kênh Modern Trade chiếm 20% doanh thu, tăng 11% YoY, phản ánh chiến lược phân phối đang phát huy hiệu quả.

- Nước ngoài: Doanh thu xuất khẩu Q3/2025 đạt 2.019 tỷ đồng, tăng 46,9% YoY, nhờ đóng góp mạnh từ các thị trường chủ lực tại châu Á, châu Phi và Campuchia. Doanh thu từ Angkor Milk và Driftwood cũng tăng đáng kể, nâng tỷ trọng đóng góp nước ngoài lên hơn 20%, so với 18% năm 2024.

- VNM sở hữu nền tảng tài chính vững, dòng tiền ổn định và cổ tức/thị giá duy trì trên 6%, kết hợp việc thêm vào VN50 Growth Index và kỳ vọng nâng hạng thị trường, sẽ là cú hích cho thanh khoản, khả năng tái định giá trong trung hạn.

- Kỳ vọng tăng mức giảm trừ gia cảnh từ Q1/2026 sẽ hỗ trợ tiêu dùng nội địa, đặc biệt với nhóm hàng thiết yếu như sữa và thực phẩm. VNM hưởng lợi nhờ danh mục sản phẩm dinh dưỡng, cao đạm, sữa hạt và sữa cho người lớn tuổi. Động lực tăng trưởng đang rõ nét với chiến lược mở rộng xuất khẩu sang châu Á, châu Phi và Campuchia - các thị trường tiêu thụ sữa tăng nhanh và biên lợi nhuận tốt. Đặc biệt, việc được phép xuất khẩu chính ngạch sang Campuchia kỳ vọng giúp doanh thu quốc tế duy trì tăng trưởng hai chữ số trong năm tới.

- Triển vọng 2026, MASVN dự báo doanh thu đạt 66.048 tỷ đồng (+4% YoY) và lợi nhuận ròng 9.859 tỷ đồng (+6% YoY) nhờ: 1) Thị trường trong nước tăng 1% YoY, thị trường nước ngoài tăng 15% YoY; 2) Biên lợi nhuận gộp cải thiện lên 41,7% khi chi phí nguyên liệu hạ nhiệt. EPS 2026 ước đạt 4.718 đồng/cp, tương ứng P/E forward 12,1x. MASVN đánh giá tích cực đối với VNM nhờ: (1) động lực tăng trưởng mạnh ở thị trường nước ngoài, (2) tỷ suất cổ tức duy trì trên 6%, và (3) vị thế vững chắc của ngành hàng thiết yếu giúp doanh nghiệp trụ vững giữa biến động kinh tế.

-------------------------------------------------------------------------

(19/11/2025) **Ló dạng các tín hiệu tích cực trong năng lực cạnh tranh trong/ngoài nước**

- Trong Q3-2025, VNM đạt doanh thu thuần 16.953 tỷ đồng (+1,4% QoQ, +9,1% YoY), LNST Cty Mẹ đạt 2.527 tỷ đồng (+2,1% QoQ, +5,1% YoY) cao hơn 4% kỳ vọng chuyên viên nhờ tăng tốc nhanh từ mảng xuất khẩu. Các câu chuyện dẫn dắt ở Q2 tiếp diễn trong quý này: ổn định sau tái cấu trúc kênh GT nội địa & hưởng lợi giá bột sữa nguyên liệu thấp.

- VDSC duy trì dự báo hiệu quả kinh doanh năm 2025 của VNM với LNST Cty mẹ là 8.824 tỷ đồng (-6,1% YoY), và giá mục tiêu 66.100 đồng/cổ phiếu, cộng hưởng tỷ suất cổ tức 6,1%/năm, VDSC khuyến nghị TÍCH LŨY cho VNM.

----------------------------------------------------

(12/11/2025) **Trở lại đường đua tăng trưởng**

- VNM ghi nhận KQKD Q3/2025 cao hơn kỳ vọng của chúng tôi, với doanh thu đạt 16,95 nghìn tỷ đồng (+9,1% svck) và lợi nhuận sau thuế (LNST) đạt 2,51 nghìn tỷ đồng (+4,5% svck), đánh dấu quý đầu tiên có lợi nhuận tăng trưởng svck sau 4 quý giảm. Công ty đã hoàn thành 72% kế hoạch doanh thu và 68% kế hoạch lợi nhuận năm. Kết quả tích cực này đến từ hoạt động xuất khẩu tăng mạnh, thị trường nội địa hồi phục và việc quản lý chi phí hiệu quả. Kênh thương mại hiện đại và các cửa hàng bán lẻ của Vinamilk đạt mức tăng trưởng hai chữ số, bù đắp cho sự sụt giảm của kênh bán lẻ truyền thống.

- Hoạt động xuất khẩu bứt phá, với doanh thu thị trường quốc tế tăng 32,6% svck (+25,7% nếu loại trừ tác động tỷ giá) đạt 3,46 nghìn tỷ đồng, dẫn đầu là thị trường Campuchia. Tỷ trọng doanh thu từ xuất khẩu đạt 20,4% tổng doanh thu 9T2025, tăng 240 điểm cơ bản svck. Biên lợi nhuận gộp tăng 60 điểm cơ bản svck lên 41,8%, nhờ chi phí đầu vào giảm và cải thiện hiệu quả hoạt động.

- Vinamilk ghi nhận khoản lỗ bất thường từ công ty liên kết do trích lập chi phí dự phòng cho khoản đầu tư vào Miraka Holding. Trong khi Q4/2025 được kỳ vọng sẽ hưởng lợi từ giá nguyên liệu ổn định và xuất khẩu tiếp tục tăng trưởng mạnh, tăng trưởng doanh thu nội địa sẽ phụ thuộc vào sự ổn định trở lại của kênh thương mại truyền thống cũng như sự phục hồi về nhu cầu sau bão lũ.

- Chúng tôi giữ nguyên ước tính cho năm 2025 với doanh thu đạt 61 nghìn tỷ đồng (-1% svck) và lợi nhuận sau thuế (LNST) đạt 9,3 nghìn tỷ đồng (-2% svck), trong khi dự báo LNST năm 2026 đạt 9,5 nghìn tỷ đồng (+2,6%). **Chúng tôi duy trì khuyến nghị TRUNG LẬP, với giá mục tiêu trong 12 tháng là 65.000 đồng/cổ phiếu** (tiềm năng tăng giá 10,4%; tỷ suất cổ tức 7,5%) dựa trên phương pháp định giá kết hợp DCF và P/E mục tiêu 16 lần.

-------------------------------------------------------------------------

(10/11/2025) **Trở lại đường đua tăng trưởng**

- **Doanh thu phục hồi mạnh nhờ hoạt động xuất khẩu bứt phá.** Doanh thu Q3/2025 của VNM đạt mức cao kỷ lục 16,97 nghìn tỷ đồng (+9,1% svck) và lợi nhuận sau thuế (LNST) đạt 2,51 nghìn tỷ đồng (+4,5% svck), đánh dấu quý đầu tiên lợi nhuận tăng trưởng svck sau 4 quý suy giảm liên tiếp. Công ty đã hoàn thành 72% kế hoạch doanh thu và 68% kế hoạch lợi nhuận năm, tương đối sát với ước tính của SSI Research. Động lực tăng trưởng chủ yếu đến từ xuất khẩu tăng mạnh (+32,6% svck) và sự phục hồi của thị trường nội địa (+4,4% svck).

- **Biên lợi nhuận cải thiện nhờ chi phí ổn định và giảm chi phí bán hàng & quản lý (SG&A).** Biên lợi nhuận gộp tăng 60 điểm cơ bản svck lên 41,8%, được hỗ trợ bởi chi phí đầu vào giảm, chi phí vận hành giảm nhờ ứng dụng tự động hóa trong sản xuất. Tỷ lệ SG&A/doanh thu giảm 120 điểm cơ bản so với quý trước. Tuy nhiên, VNM ghi nhận khoản lỗ bất thường 194 tỷ đồng từ công ty liên kết trong quý 3, khi công ty trích lập chi phí dự phòng khoản đầu tư tại New Zealand.

- **Mặc dù tích cực hơn nhưng kênh bán lẻ truyền thống vẫn còn yếu.** Các kênh xuất khẩu và thương mại hiện đại tiếp tục tăng trưởng mạnh, trong khi kênh bán lẻ truyền thống vẫn chưa cải thiện rõ rệt. Ban lãnh đạo kỳ vọng giá vốn hàng bán sẽ tiếp tục cải thiện trong quý 4, giúp biên lợi nhuận tăng dần theo quý. Với doanh số tháng 10 ghi nhận tăng trưởng dương, động lực doanh thu đang dần ổn định, dù sự phục hồi toàn diện của thị trường nội địa vẫn cần thêm thời gian để xác nhận.

**KQKD Q3/2025**

**Doanh thu quý 3 lập đỉnh mới, lợi nhuận quay lại tăng trưởng**

- VNM ghi nhận doanh thu Q3/2025 đạt 16,97 nghìn tỷ đồng (+9,1% svck) và LNST đạt 2,51 nghìn tỷ đồng (+4,5% svck), đánh dấu quý đầu tiên lợi nhuận phục hồi sau 4 quý suy yếu liên tiếp. Công ty đã hoàn thành 72% kế hoạch doanh thu và 68% kế hoạch lợi nhuận năm, phù hợp với dự báo của chúng tôi. Động lực tăng trưởng chủ yếu đến từ hoạt động xuất khẩu tăng tốc và chi phí vận hành ổn định.

**Doanh thu nội địa cải thiện nhờ mở rộng kênh phân phối**

- Mối quan tâm chính của nhà đầu tư chủ yếu nằm ở tốc độ tăng trưởng doanh thu nội địa, khi thị trường này đã sụt giảm 4 quý liên tiếp. Trong quý 3, doanh thu nội địa tăng 4,4% svck lên 13,5 nghìn tỷ đồng (mặc dù chưa tăng so với quý trước), nhờ mở rộng nhanh hệ thống cửa hàng Vinamilk, kênh bán hàng trực tuyến cải thiện mạnh và đóng góp từ danh mục sản phẩm mới (SKU mới). Công ty cho biết, doanh số bình quân hàng tháng của các sản phẩm mới trong 9 tháng 2025 tăng gấp 8 lần svck, riêng quý 3 tăng tới 12 lần svck. Các sản phẩm cao cấp và sản phẩm bổ sung dưỡng chất giúp nâng cao nhận diện thương hiệu, trong khi dòng sản phẩm sữa hạt tiếp tục tăng trưởng hai chữ số, chiếm 42% thị phần sữa hạt. Công ty kỳ vọng sản phẩm mới và hợp xu hướng sẽ tiếp tục là động lực tăng trưởng chính trong thời gian tới.

- Về kênh phân phối, cửa hàng bán lẻ Vinamilk ghi nhận tăng trưởng hai chữ số bất chấp thị trường bán lẻ nhiều biến động, trong khi kênh hiện đại cũng đạt mức tăng trưởng thấp hai chữ số, bù đắp cho sự suy giảm của kênh truyền thống.

- Dự án Vinabeef (liên doanh với Sojitz) đã bắt đầu bán các sản phẩm thịt mát tại nhiều chuỗi bán lẻ hiện đại. Tuy nhiên do nguồn cung từ các trang trại giai đoạn đầu còn hạn chế, doanh số hiện vẫn chưa đóng góp đáng kể.

- Cầu tiêu dùng vẫn chịu tác động từ sự thay đổi trong phương pháp tính thuế đối với hộ kinh doanh và ảnh hưởng của nhiều cơn bão. Xu hướng về cầu tiêu dùng vẫn còn có thể tiếp diễn trong quý 4. Tuy nhiên, ban lãnh đạo cho biết doanh số tháng 10/2025 đã ghi nhận tăng trưởng dương.

**Xuất khẩu tiếp tục vượt trội**

- Thị trường quốc tế tăng trưởng nhanh hơn thị trường nội địa, với mức tăng trưởng bình quân 5 năm khoảng 11% (theo ước tính của chúng tôi). Trong Q3/2025, doanh thu xuất khẩu tăng 32,6% svck (+25,7% sau khi loại trừ tác động tỷ giá), đạt 3,46 nghìn tỷ đồng, nhờ nhu cầu mạnh mẽ tại Campuchia và công ty kỳ vọng điều này sẽ duy trì trong thời gian tới. Doanh thu quốc tế chiếm 20,4% tổng doanh thu 9T2025, tăng 2,4 điểm cơ bản svck.

**Biên lợi nhuận cải thiện nhờ doanh số tăng và hiệu quả số hóa**

- Biên lợi nhuận gộp tăng 60 điểm cơ bản svck lên 41,8%, được hỗ trợ bởi chi phí đầu vào giảm và việc quản trị chi phí hiệu quả. Tỷ lệ SG&A/doanh thu cải thiện 120 điểm cơ bản so với quý trước. Ban lãnh đạo kỳ vọng hiệu quả hoạt động sẽ tiếp tục được củng cố trong quý 4, khi giá sữa bột đã ổn định và công ty đã chủ động mua trước toàn bộ nguyên liệu cho Q4/2025 và một phần cho Q1/2026.

- Trong quý 3, VNM ghi nhận khoản lỗ bất thường khi công ty trích lập chi phí dự phòng cho khoản đầu tư vào Miraka Holding tại New Zealand. Tuy nhiên, công ty cho biết đang trong quá trình đàm phán để thoái vốn khỏi Miraka, nhằm tối ưu danh mục đầu tư và sử dụng vốn hiệu quả hơn.

**Triển vọng và Luận điểm đầu tư**

- Kết quả kinh doanh Q3 của VNM nhìn chung khá tích cực, chúng tôi kỳ vọng đà tăng trưởng này có thể duy trì thêm 1-2 quý nữa nhờ xuất khẩu tăng tốc và độ phủ của kênh bán lẻ hiện đại mở rộng. Tuy nhiên, đà tăng trưởng bền vững vẫn phụ thuộc vào sự phục hồi của kênh thương mại truyền thống và chi phí nguyên liệu hạ nhiệt. Chúng tôi cho rằng nhu cầu tiêu dùng sẽ tiếp tục yếu do ảnh hưởng sau các đợt bão liên tiếp vừa qua. SSI Research giữ nguyên dự báo cả năm 2025 với doanh thu đạt 61 nghìn tỷ đồng (-1% svck) và LNST đạt 9,3 nghìn tỷ đồng (-2% svck), tương đương 96% kế hoạch năm của công ty. Tuy nhiên, do nền thấp của Q4/2024, LNST Q4/2025 dự kiến sẽ tăng 25% svck. Bước sang năm 2026, chúng tôi dự phóng doanh thu đạt 63 nghìn tỷ đồng (+3% svck) và LNST đạt 9,5 nghìn tỷ đồng (+2,6% svck).

- Tại mức giá 57.900 đồng/cp, cổ phiếu VNM đang giao dịch ở mức P/E dự phóng 14,3x, thấp hơn so với trung bình 2 năm là 14,6x. Chúng tôi duy trì giá mục tiêu 12 tháng là **65.000 đồng/cp**, dựa trên phương pháp định giá kết hợp DCF và P/E mục tiêu 2026F là 16x và duy trì khuyến nghị **TRUNG LẬP** (tương ứng tiềm năng tăng giá là 12% và suất cổ tức 7,5%). Chúng tôi cho rằng NĐT có thể tích lũy cổ phiếu khi giá điều chỉnh hoặc khi xu hướng tăng trưởng tại thị trường nội địa rõ ràng hơn.

-------------------------------------------------------------------------

(07/11/2025) **Q3/2025: Lợi nhuận tăng 5% so với cùng kỳ; sát với dự báo**

- Lợi nhuận thuần của VNM tăng 5,1% so với cùng kỳ đạt 2.527 tỷ đồng trên doanh thu thuần 16.953 tỷ đồng (tăng 9,1% so với cùng kỳ), đều sát với dự báo của HSC nhờ KQKD cải thiện ở cả thị trường trong nước và nước ngoài.

- Doanh thu trong nước tăng 4,4% so với cùng kỳ đạt 13.494 tỷ đồng, được hỗ trợ bởi hệ thống quản lý đơn hàng tự động, những đổi mới trong sản phẩm, các chiến dịch marketing và KQKD tích cực hơn tại chuỗi cửa hàng Vinamilk cũng như trên các kênh thương mại điện tử. Thị trường nước ngoài vượt mạnh dự báo với doanh thu xuất khẩu tăng 46,9% đạt 2.019 tỷ đồng và doanh thu từ các công ty con ở nước ngoài tăng 16,6% đạt 1.440 tỷ đồng.

- VNM đang giao dịch ở mức P/E dự phóng 12 tháng tới là 14,1 lần, thấp hơn 1,6 độ lệch chuẩn so với bình quân từ tháng 9/2022 ở mức 16,1 lần. HSC đang xem xét lại giá mục tiêu và khuyến nghị.

**Tăng trưởng lợi nhuận cốt lõi hai chữ số được thúc đẩy bởi các thế mạnh bền vững mới - Báo cáo Gặp gỡ NĐT**

- VCSC đã tham dự cuộc họp gặp gỡ nhà đầu tư của CTCP Sữa Việt Nam (VNM) vào Thứ Tư, ngày 5/11. Mặc dù ban lãnh đạo không công bố chi tiết đóng góp về doanh thu hay giá trị, họ đã công bố mức tăng trưởng doanh thu và các nhận định định tính khả quan. Tinh thần của cuộc họp do đó tích cực. Theo quan điểm của VCSC, mức tăng trưởng lợi nhuận cốt lõi hai chữ số trong quý 3/2025 là một dấu hiệu sớm của việc tăng tốc tăng trưởng, phản ánh những nỗ lực tái cấu trúc công nghệ, nghiên cứu & phát triển (R&D), marketing và phân phối của Vinamilk trong vài năm qua.

- Sản phẩm mới đầy hứa hẹn và ghi nhận kết quả tốt hơn kỳ vọng của Vinamilk - Theo ban lãnh đạo, VNM đã trở thành doanh nghiệp dẫn đầu thị trường sữa hạt trong vòng 3 năm với thị phần 42%. - Doanh thu từ các sản phẩm được ra mắt sau năm 2023 tăng gấp 7 lần YoY trong 10T 2025 và gấp 12 lần YoY trong quý 3/2025. -Doanh thu dòng sản phẩm mới Green Farm tăng 225% YoY trong 10T 2025. Đây là dòng sản phẩm chiến lược trọng điểm trong thời gian tới. Green Farm là sữa bò tươi tiệt trùng UHT cao cấp không chất bảo quản, không hormone tăng trưởng, với nhiều lựa chọn khác nhau (ít/không đường, hữu cơ, protein cao, A2 và yến sào). - VCSC lưu ý rằng trước đây, đối thủ của Vinamilk trong mảng sữa nước là TH True Milk đã dựa vào chiến lược cao cấp hóa này để giành thị phần. - Tăng trưởng trong tương lai chủ yếu sẽ được thúc đẩy bởi sữa người lớn, sữa cao đạm và các sản phẩm chú trọng sức khỏe. - Sữa bột người lớn hiện chiếm hơn 50% giá trị thị trường sữa bột Việt Nam. Vinamilk vừa hoàn thiện cải tiến bao bì dong sản phẩm SURE, trong đó bao gồm Gold (dinh dưỡng cân bằng), Canxi (Canxi cho các vấn đề xương) và Diacernic (cho người tiểu đường). - Trong mảng sữa bột người lớn, Vinamilk có kế hoạch tiếp tục nhắm vào phân khúc giá thấp hơn để thâm nhập vào tiêu dùng hàng ngày, so với mức giá cao hơn của các đối thủ. - Sữa cao đạm là một danh mục chiến lược khác, hướng đến người trẻ, người lớn tuổi và phụ nữ mang thai. - Nhu cầu thịt bò tươi từ kênh thương mại hiện đại, đặc biệt từ Winmart+, đã vượt quá tốc độ tăng công suất trang trại của Vinabeef.

- Tối ưu hóa kỹ thuật và kênh bán hàng đa kênh giúp VNM tăng trưởng nhanh chóng và bền vững - Doanh thu kênh thương mại hiện đại chiếm 20% doanh số 9T 2025 và tăng 11% YoY. - Vinamilk có kế hoạch tiếp tục mở rộng chuỗi cửa hàng bán lẻ từ 700 cửa hàng hiện tại. Các cửa hàng này đóng vai trò là nơi thử nghiệm sản phẩm mới cũng như là trung tâm giao hàng cho bán hàng trực tuyến. - Vinamilk hiện sử dụng AI để xử lý hàng trăm nghìn hình ảnh giao hàng mỗi ngày và có thể triển khai phần mềm mới trong vòng vài ngày thay vì vài tháng như trước. - Hệ thống bán hàng đến giao hàng được tinh giản giúp tiết kiệm 3 triệu USD/năm. - Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý (SG&A)/doanh thu được dự kiến duy trì "ổn định" - ban lãnh đạo không đưa ra kế hoạch định lượng chi tiết hơn. Tỷ lệ SG&A/doanh thu quý 3/2025 của công ty đã cải thiện 40 điểm cơ bản YoY.

- Ban lãnh đạo tỏ ra tự tin hơn về tâm lý người tiêu dùng và nhà bán lẻ - Ban lãnh đạo tin rằng những gián đoạn từ việc tuân thủ thuế nghiêm ngặt hơn đã kết thúc. - Tuy nhiên, VCSC nhận thấy tác động kéo dài đối với các nhà bán lẻ nhỏ chưa sẵn sàng cho hóa đơn điện tử và việc bãi bỏ thuế khoán. - Chương trình thuế thu nhập cá nhân mới dự kiến cắt giảm ít nhất 21 nghìn tỷ đồng/năm, thúc đẩy tâm lý người tiêu dùng.

- Cơ hội tại thị trường Campuchia - Doanh số quý 3/2025 tăng mạnh 33% YoY từ mức nền cao, nhờ xuất khẩu (+47% YoY) và các công ty con (+17% YoY). - Campuchia dẫn đầu tăng trưởng khi Vinamilk và Angkor Milk giành thị phần chủ yếu từ các thương hiệu Thái Lan. - Trong khi căng thẳng Thái Lan-Campuchia vẫn còn bất định, Vinamilk và Angkor Milk đã kịp thời có thêm hình ảnh trong mắt người tiêu dùng và mạng lưới phân phối để cạnh tranh trong tương lai.

- Lợi nhuận cốt lõi tăng trưởng hai chữ số trong quý 3/2025 - VCSC ước tính rằng, loại trừ tác động của bão Yagi trong quý 3/2024 và các khoản lỗ từ Miraka Holdings, LNST sau lợi ích CĐTS của Vinamilk đã tăng trưởng ở mức 9%-10% YoY trong quý 3/2025. - Bán cổ phần Miraka Holdings (doanh nghiệp nhỏ ở New Zealand đối diện nguy cơ thanh lý tài sản): VNM đã thận trọng trích lập dự phòng cho việc bán này, giả định giá trị thu hồi bằng không và ghi nhận khoản lỗ hơn 200 tỷ đồng trong quý 3/2025. - Giá nguyên liệu quý 4/2025 duy trì ổn định so với quý 3/2025.

-------------------------------------------------------------------------

(04/11/2025) **Doanh số trong nước phục hồi trong 2 quý liên tiếp, biên lợi nhuận bắt đầu cải thiện - Báo cáo KQKD**

- Tại cấp độ công ty: Doanh thu và LNST quý 3/2025 tăng lần lượt 1% và 2% QoQ. Đáng chú ý, quý 3/2024 là mức cơ sở thấp của tiêu thụ sữa trong nước do bão Yagi, nên việc so sánh YoY không đủ ý nghĩa.

- Trong 9T 2025, doanh thu (+1% YoY) và LNST (-10% YoY) chủ yếu bị ảnh hưởng bởi gián đoạn kênh phân phối trong quý 1/2025. Hai chỉ số trên hoàn thành lần lượt 73% và 70% dự báo cả năm của VCSC. VCSC ghi nhận khả năng điều chỉnh giảm đối với dự báo của VCSC, dù cần thêm đánh giá chi tiết.

- Doanh thu trong nước: Doanh số quý 3/2025 giảm nhẹ 1% QoQ. Hệ thống cửa hàng Vinamilk tiếp tục ghi nhận lưu lượng khách đạt kỷ lục. VNM đã ra mắt 90 sản phẩm đổi mới trong 9T 2025, sau 120 lần ra mắt và tái cơ cấu sản phẩm trong 2024. Trong quý 3/2025, công ty thay đổi toàn bộ bao bì dòng sữa bột người lớn, đồng thời ra mắt các dòng sữa đậu nành mè đen và sữa yến mạch. Nhiều chiến dịch marketing đã được được triển khai với KPI rất khả quan.

- Thị trường nước ngoài: Doanh số quý 3/2025 tăng 33% YoY trên mức cơ sở cao, nhờ mức tăng trong mảng xuất khẩu( +47% YoY) và các công ty con (+17% YoY). Campuchia dẫn dắt đà tăng trưởng; mà VNM cho rằng được hỗ trợ bởi đề án của Bộ Công Thương thúc đẩy thương mại biên mậu và xuất khẩu sang Campuchia từ tháng 7/2025, hướng tới nâng kim ngạch song phương từ 10,1 tỷ USD (năm 2024) lên 20 tỷ USD vào năm 2030. Thị trường Trung Đông cũng tăng trưởng trong quý 3/2025, các thị trường khác duy trì ổn định.

- Lợi nhuận: Tổng biên lợi nhuận gộp quý 3/2025 duy trì vững chắc QoQ ở mức 41,8%, dù biên lợi nhuận gộp xuất khẩu giảm, nhờ giá nguyên liệu đầu vào thuận lợi. Tỷ lệ chi phí SG&A/doanh thu giảm 120 điểm cơ bản QoQ xuống mức 24,9% khi các sáng kiến chuyển đổi số trước đây bắt đầu mang lại hiệu quả

-------------------------------------------------------

(01/10/2025) **Giảm dự báo lợi nhuận, hạ khuyến nghị xuống Nắm giữ**

- HSC hạ khuyến nghị đối với VNM xuống Nắm giữ (từ Tăng tỷ trọng) và giảm 4% giá mục tiêu theo phương pháp DCF xuống 64.300đ sau khi điều chỉnh giảm dự báo lợi nhuận, chủ yếu do việc tái cấu trúc kênh phân phối và sức tiêu dùng yếu.

- HSC điều chỉnh giảm 3% dự báo lợi nhuận thuần giai đoạn 2025-2027, HSC kỳ vọng lợi nhuận giảm 3% trong năm nay nhưng tăng trưởng 6% trong năm 2026, khi ngành sữa chỉ tăng trưởng ở mức thấp một chữ số, mặc dù sự suy giảm của giá bột sữa có thể sẽ hỗ trợ cho biên lợi nhuận của VNM.

- VNM đang giao dịch với P/E dự phóng 12 tháng tới là 15,2 lần, thấp hơn 0,8 độ lệch chuẩn so với bình quân từ tháng 9/2022 ở mức 16,1 lần và cổ phiếu cũng có P/E dự phóng năm 2025 là 15,8 lần, sát với bình quân của các công ty cùng ngành. Tại giá mục tiêu mới, tiềm năng tăng giá là 4% và cổ phiếu có P/E năm 2025 ở mức 16,5 lần.

---------------------------------------------------------

(03/09/2025) **Cập nhật KQKD Q2.2025**

**KQKD Q2.2025:** VNM ghi nhận DTT và LNST-CĐTS lần lượt đạt 16,745 tỷ đồng (+0% yoy) và 2,475 tỷ đồng (-7% yoy)

**1\. DTT đi** **ngang** **svck do:**

- DT thị trường nội địa = 13,614 tỷ đồng (+1% yoy) do (1) mức nền cao của cùng kỳ (2) nhu cầu tại thị trường nội địa chưa có nhiều sự cải thiện mạnh.

- DT thị trường xuất khẩu = 3,111 tỷ đồng (-0.4% yoy) khi (1) doanh số bán hàng tại các công ty con ở nước ngoài suy giảm do tình hình tiêu thụ giảm ở Campuchia và Lào (2) tuy nhiên, tăng trưởng xuất khẩu tại các thị trường khác của công ty mẹ đã bù đắp lại cho phần suy giảm tại Lào và Campuchia.

**2\. LNST-CĐTS -7% yoy do:**

- Biên lợi nhuận gộp = 42% giảm nhẹ 0.4% so với cùng kỳ do (1) giá sữa bột neo cao so với cùng kỳ (2) VNM tăng 2-3% giá bán ra để cân bằng lại phần nào sự tăng giá của nguyên vật liệu đầu vào.

- Chi phí SG&A/DT = 24.9% tăng 0.7% so với cùng kỳ chủ yếu do các chi phí liên quan đến quảng cáo, marketing tăng khi VNM thực hiện quảng bá cho các cửa hàng Flagship.

BSC đánh giá KQKD Q2.2025 của VNM là thấp hơn -4% so với kỳ vọng của BSC do (1) doanh số tại các công ty con ở nước ngoài thấp hơn so với kỳ vọng (2) các chi phí liên quan đến hoạt động truyền thông, marketing cao hơn so với ước tính của BSC. Lũy kế 6T.2025, DTT và LNST-CĐTS của VNM đã hoàn thành lần lượt 47%/44% dự phóng của BSC.

---------------------------------------------------------------------------

(29/08/2025) **Thị trường nước ngoài giảm tốc trong 2H2025**

- BVSC sử dụng phương pháp DCF, định giá VNM ở mức **68.000 đồng/cp** tại thời điểm giữa năm 2026F và khuyến nghị **NEUTRAL** với cổ phiếu VNM. Tại mức giá mục tiêu, P/E của VNM tương ứng ở cuối 2025F/2026F lần lượt là 15,5x và 14,7x, tương đối phù hợp với mức P/E bình quân trong vòng 2 năm trở lại đây.

---------------------------------------------------------------------------

(28/08/2025) **Tái cấu trúc để tăng trưởng**

**Nhu cầu nhập hàng tăng mạnh sau khi bị đứt gãy trong quý 1 do tái cấu trúc đội ngũ phân phối & bán hàng**

- Doanh thu 2Q2025 lên đỉnh mới, đạt 16,745 tỷ VNĐ, tăng nhẹ 0.4% YoY nhưng LNST thuộc công ty mẹ lại giảm 7.3% YoY, đạt 2,475 tỷ VNĐ. Giá các nguyên liệu đầu vào chính cao hơn đáng kể và cạnh tranh gay gắt trong ngành khiến lợi nhuận giảm so với cùng kì

**Tiếp tục đẩy mạnh sản phẩm mới và tái định vị cửa hàng bán lẻ**

- VNM tiếp tục ra mắt các sản phẩm mới với lũy kế số lượng ra mắt/tái tung lũy kế lên đến 70 sản phẩm với bao bì bắt mắt, hương vị và hàm chất dinh dưỡng phong phú nhắm tới các nhu cầu tiêu dùng sữa phân mảnh và đa dạng. Các cửa hàng bán lẻ cũng đang được đẩy mạnh đầu tư vào thiết kế nhằm đồng bộ với sản phẩm, giúp thu hút khách hàng hiệu quả hơn. KBSV kì vọng VNM sẽ cải thiện thị phần sữa tại phân khúc cao cấp, vốn chưa phải là tệp khách hàng trọng tâm trước đây

**Biên lợi nhuận dự kiến cải thiện tích cực trong nửa cuối năm**

- Chi phí đầu vào chính là bột sữa nhập khẩu có xu hướng giảm trong ngắn hạn do nhu cầu tiếp tục yếu tại các thị trường chính, phần nào bị tác động từ cuộc chiến thương mại trên toàn cầu. Cùng với tỉ trọng sản phẩm cao cấp cải thiện với giá bán điều chỉnh, KBSV kỳ vọng biên EBIT của VNM tăng 190 bps (QoQ) trong nửa cuối năm

**Khuyến nghị: TRUNG LẬP - Giá mục tiêu 65,800 VND/cổ phiếu**

- KBSV xác định mức giá hợp lý của cổ phiếu VNM là 65,800 VNĐ/ cổ phiếu, tương đương tỉ suất lợi nhuận là 10%. KBSV thay đổi khuyến nghị sang TRUNG LẬP do VNM đã tăng 9% so với khuyến nghị gần nhất. Nhà đầu tư có thể cân nhắc mua vào ở mức giá 54,800 VNĐ/cổ phần với kì vọng lợi nhuận là 20%.

---------------------------------------------------------------------------

(20/08/2025) **Doanh số hồi phục nhưng biên lợi nhuận vẫn chịu áp lực**

- Doanh thu đi ngang svck, lợi nhuận ròng giảm 7,7% svck do các thách thức trong ngành và chi phí cao.

- Biên EBIT giảm xuống17,6% trong nửa đầu năm 2025, mặc dù giá bán bình quân tăng.

- Triển vọng ngắn hạn thận trọng; hạ khuyến nghị xuống **TRUNG LẬP.**

**Luận điểm đầu tư:**

- VNM ghi nhận KQKD Q2/2025 trái chiều. Doanh thu phục hồi 29% so với quý trước (mặc dù đi ngang svck), nhờ doanh thu nội địa phục hồi, trong khi tăng trưởng thị trường quốc tế đi ngang do mức nền cao. Ban lãnh đạo cho biết các hoạt động kênh bán lẻ truyền thống đã trở lại bình thường và hiệu quả hơn sau tái cấu trúc.

- Biên lợi nhuận gộp vẫn thấp hơn svck (mặc dù cải thiện so với quý trước), phản ánh tác động của giá nguyên liệu cao (mặc dù giá bán bình quân đã tăng 2,5%). Lợi nhuận ròng giảm 7,7% svck, thấp hơn 6% so với dự báo của chúng tôi, với biên lợi nhuận ròng giảm xuống còn 15%. **Tính đến giữa năm 2025, VNM mới hoàn thành 46% kế hoạch doanh thu và 42% kế hoạch lợi nhuận, cho thấy cần có sự bứt phá mạnh mẽ trong những tháng tới nếu muốn hoàn thành kế hoạch cả năm.**

- Chúng tôi duy trì quan điểm thận trọng trong ngắn hạn do KQKD nửa đầu năm chưa khả quan, biên lợi nhuận chịu áp lực và kênh bán lẻ truyền thống vẫn gặp một số thách thức (do sự thay đổi về thuế ảnh hưởng ngắn hạn đến các hộ kinh doanh nhỏ). Từ năm 2026, chúng tôi kỳ vọng tăng trưởng sản phẩm mới mạnh hơn và niềm tin tiêu dùng được phục hồi (nhờ mục tiêu tăng trưởng GDP cao). Chúng tôi giữ nguyên dự báo lợi nhuận năm 2025 ở mức 9,3 nghìn tỷ đồng (-2% svck), nhưng điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận năm 2026 lên 9,5 nghìn tỷ đồng (+2,4% svck). Chúng tôi hạ khuyến nghị cổ phiếu từ KHẢ QUAN xuống **TRUNG LẬP**, do tiềm năng tăng giá chỉ còn 7% so với giá mục tiêu **65.000 đồng/cổ phiếu.**

- **Rủi ro:** giá nguyên liệu cao hơn dự kiến, nhu cầu mua sắm thấp hơn kỳ vọng.

⚠️ Thông tin chỉ mang tính tham khảo. Nhà đầu tư tự chịu trách nhiệm với quyết định của mình.

← Xem danh sách